事件
   
2017年上半年公司实现营业收入25.06亿元,yoy+4.74%;实现归母净利润0.81亿元,yoy+496.61%(扣非后0.62亿元,yoy+1261.11%),位于预增区间内(0.75~0.85亿元),符合预期。主要原因在于受供给侧改革影响,公司纸产品量价齐升以及收购诚通凯胜生态后,并表利润增加所致。实现每股收益0.07元,yoy+438.46%;经营活动产生的现金净流入6.03亿元,yoy+11.4%;加权ROE1.35%。
   
造纸行业景气度提升,主业实现由亏转盈
   
公司上半年造纸业实现营业收入21.82亿元,yoy-1.05%;剔除非造纸业务后,造纸主业实现净利润0.47亿元,去年同期为-0.18亿元,实现由亏转盈。其中,母公司实现净利润0.98亿元,yoy+352.02%,系文化纸产品市场向好、产品量价齐升所致;而子公司湘江纸业由于搬迁安置员工后续支出、停工支出增长,净亏损0.53亿元,较去年同期亏损增加0.12亿元。目前,湘江纸业1#、2#纸机已搬迁至岳阳总部且主要产品改造为高端包装用纸,两条线已进行试生产,预计下半年将带来业绩的提升。
   
增发收购凯胜生态,新签订单充足为业绩提供保障
   
公司已于5月初完成增发3.55亿股,共向中国纸业等股东募集资金22.91亿元用于收购诚通凯胜生态100%股权以及还贷补流。其中,凯胜生态收购已于5月完成,6月单月并表净利润达2440.86万元。根据股权收购协议中签署的业绩对赌条款,凯胜生态2016-18年净利润预计分别为:1.09/1.31/1.45亿元。同时截止中报披露日,公司已公告凯胜生态中标四个项目,金额合计30.02亿元;以及与广西七坡林场签署50亿元投资合作框架协议,充足的项目为公司提升经营业绩提供保障。
   
盈利能力提升,现金流及资本结构改善
   
公司2017年上半年综合毛利率23.13%,同比上升7.13个百分点,主要在于造纸业务毛利率的提升;净利率3.25%,较去年同期增加2.68个百分点。随着造纸行业景气度的进一步提升,预计盈利能力将继续提升。期间费用率18.51%,同比上升3.26个百分点,其中销售/管理/财务费用率分别上升0.65/1.81/0.8个百分点,管理费用增加系技术研发投入及湘江纸业搬迁费安置费支出较多所致。经营现金净流入6.03亿元,yoy+11.59%,系母公司销售产品收到的现金增加所致。资产负债率受增发影响,同比下降13.41个百分点至52.12%,资本结构改善。
   
生态央企已起航,看好业绩持续性,维持“增持”评级
   
随着纸业景气度回升,预计公司主业将进一步增长;且收购凯胜生态后生态产业已启航,看好公司盈利改善的持续性。2017年度公司计划实现营业收入约57亿元,我们统计的诚通集团及公司已签PPP协议接近500亿元,预计公司未来三年EPS0.24/0.35/0.46元。根据公司历史估值,认可给予18年25-30xPE,对应合理价格区间8.75-10.50元,维持“增持”评级。
   
风险提示:业务整合风险;凯胜生态业绩不达预期等。